商业航天企业冲刺科创板：未盈利企业上市地选择的逻辑与路径

随着科创板重启未盈利企业适用第五套标准上市并扩大适用范围，以及创业板启动第三套标准，资本市场对科技创新企业的包容性显著提升，业内对相关典型案例的涌现抱有高度期待。7 月 29 日，蓝箭航天空间科技股份有限公司启动科创板 IPO 辅导，据接近该项目的人士透露，公司计划以科创板第五套标准申报，这一动态使其有望成为科创板第五套标准扩大适用范围后的首单商业航天 IPO 企业。在此背景下，未盈利企业如何在科创板与创业板之间做出最优上市地选择，成为资本市场关注的焦点议题。多名投行人士的分析显示，科创板更侧重前沿科技领域的技术突破，而创业板第三套标准对未盈利企业的要求则更倾向于已有商业化基础且技术相对成熟的企业。

科创板商业航天第一股的示范意义

证监会公开信息显示，7 月 29 日新增的 3 家辅导备案企业中，蓝箭航天与北京艺妙神州生物医药股份有限公司明确将申报科创板。尽管蓝箭航天尚未披露具体财务数据，但从接近项目的信源可知，其计划适用的科创板第五套标准，恰与 6 月 18 日证监会发布的《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》相契合。该意见明确提出重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市并扩大适用范围，将人工智能、商业航天、低空经济等前沿科技领域纳入支持范畴。

作为蓝箭航天的早期投资人，领中资本管理合伙人、上海国创中心理事长黄岩此前曾指出，该企业在火箭发动机自主研发、量产及发射验证方面形成的硬核壁垒，与科创板第五套标准扩大适用范围的政策导向高度匹配，这一制度安排为技术领先但尚未盈利的企业提供了资本化通道。从行业视角观察，蓝箭航天的上市辅导启动，发生在资本市场制度包容性持续提升的关键节点 —— 监管层近期多次强调要推动科技创新与产业创新融合发展，在此背景下，新启动的 IPO 项目在新质生产力领域的布局尤为引人关注。

统计数据显示，7 月以来（截至 29 日）新增的 27 家 IPO 辅导备案企业数量，创下今年单月新高。这些企业中，除蓝箭航天外，还包括专注恶性肿瘤基因细胞药物研发的艺妙神州、“国产 GPU 独角兽” 瀚博半导体（上海）股份有限公司、无人机制造商四川腾盾科创股份有限公司，以及人形机器人研发企业杭州宇树科技股份有限公司，集中体现了资本市场对前沿科技领域的聚焦。

板块定位差异下的上市标准分野

当前科创板与创业板均已向未盈利企业开放上市通道，但两者在板块定位与上市标准上的差异，构成了企业选择的核心考量维度。科创板第五套上市标准设定为 “预计市值不低于 40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果”；创业板第三套上市标准则要求 “预计市值不低于 50 亿元，且最近一年营业收入不低于 3 亿元”。

国金证券投行相关负责人分析指出，科创板除第一套上市标准对盈利有要求外，其余四套标准均未设置盈利门槛，但对市值、营业收入、研发投入、经营现金流等财务指标有差异化规定。其中第五套标准在市值要求之外，特别强调企业主营业务或产品的审批进度、市场空间及阶段性成果，整体评价体系较创业板更为综合，财务指标呈现多元化特征，对 “硬科技” 含量的要求更为突出。相比之下，创业板对未盈利企业的营业收入要求，反映出其更强调主营业务或产品的商业化落地程度及市场规模。

国泰海通投行资深专业人士的观点与此形成呼应，其认为科创板第五套标准的核心在于 “市值 + 技术优势 + 市场空间” 的三维评估，更适用于处于技术突破期、尚未形成稳定收入的企业；创业板第三套标准则以 “市值 + 营收 + 商业化基础” 为核心，更倾向于技术相对成熟、已进入商业化早期的企业。国联民生证券投行业务相关负责人进一步补充，未盈利企业若属于 “硬科技” 领域，已取得阶段性成果但尚未形成收入或收入规模较小，如创新型生物医药企业、芯片企业，更适合申报科创板；若属于高新技术产业和战略性新兴产业，且商业模式较为成熟、已形成一定收入规模，则可考虑创业板。

未盈利企业上市的核心门槛与准备路径

尽管资本市场对未盈利企业的包容性不断增强，但此类企业上市仍非 A 股 IPO 的主流形态。业内人士普遍认为，支持未盈利企业上市并非降低准入标准，而是将评估重心转向企业的科技实力与发展潜力，交易所对发行上市的准入把关始终保持严格态势。以科创板第五套标准为例，Wind 数据显示，自注册制实施以来（截至 7 月 29 日），仅有 37 家 IPO 企业申报，其中 20 家完成上市（占比 54%），12 家终止（占比 32%），通过率与整体市场水平基本持平，但审核标准的侧重点存在显著差异。

华泰联合证券相关人士强调，优质未盈利科技企业的核心竞争力首先体现在关键核心技术上，且该技术需符合国家战略发展方向，如新一代信息技术、人工智能、生物医药等领域。在研发投入与研发团队配置上，此类企业应达到行业较高水平；在市场潜力方面，其产品或服务需面向广阔市场，具备明确的商业化路径，所处行业应保持较高增速，且企业在细分市场中占据领先地位。此外，企业的经营合规性与可持续性也是重要考量，包括亏损原因的详细披露、现金流状况分析及对持续经营能力的影响评估等。

国金证券人士建议，未盈利企业在制定上市计划时，应首先对照国家产业政策标准，判断自身所在行业、主营业务及产品是否属于政策鼓励的范畴，是否符合新质生产力发展方向。在确定大框架后，再结合核心技术水平、市场地位、财务指标等因素，评估与相关板块上市标准的匹配度，这一过程中，方向选择的重要性不亚于具体执行层面的努力。

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