深度解析：A 股 “股王” 更替背后的三重逻辑 —— 从消费象征到科技引领的资本范式转变

2025 年 8 月下旬，A 股市场迎来历史性时刻：8 月 28 日，中科寒武纪科技股份有限公司（以下简称 “寒武纪”）股价收报 1587.91 元 / 股，首次超越贵州茅台酒股份有限公司（以下简称 “贵州茅台”），成为当日 A 股收盘价最高的 “股王”；尽管 8 月 29 日寒武纪股价小幅回落至 1520 元 / 股，但仍高于贵州茅台当日 1480 元 / 股的收盘价，“股王” 位置得到短暂巩固。这一更替并非单纯的股价短期波动，而是中国资本市场定价逻辑、经济增长动力与产业发展方向发生深层变革的集中体现。从行业专家和市场分析家视角来看，寒武纪的崛起与贵州茅台的 “让位”，背后是 “经济转型、资本流向、产业变革” 三重逻辑的叠加共振，标志着 A 股市场正式从 “消费驱动估值时代” 迈向 “科技引领估值时代”，其对资本市场生态与实体经济发展的影响将长期存在。

一、逻辑一：经济转型 —— 从消费驱动到科技创新的增长引擎切换

A 股 “股王” 的更替，本质上是中国经济增长引擎从 “传统消费主导” 向 “科技创新驱动” 转型的资本市场映射。过去十年，贵州茅台作为 “股王” 的背后，是传统消费产业对经济增长的核心支撑；而如今寒武纪的崛起，则对应着科技创新成为经济高质量发展的核心动力。

（一）过去：传统消费是经济增长的 “稳定器”，贵州茅台成价值标杆

2015-2023 年，中国经济处于 “消费升级” 的关键阶段，传统消费产业（如白酒、家电、食品）凭借 “需求稳定、现金流充沛、盈利确定性高” 的特点，成为经济增长的 “稳定器”。数据显示，2015-2023 年，国内社会消费品零售总额年均增长 8.5%，其中白酒行业年均增速达 12%，显著高于 GDP 年均增速（6.2%）。贵州茅台作为白酒行业的绝对龙头，凭借 “稀缺性（赤水河产区资源）、高毛利率（常年维持 90% 以上）、稳定分红（2015-2024 年累计分红超 5000 亿元）” 的核心优势，成为资本市场 “价值投资” 的典范，其市值从 2015 年的 1 万亿元增长至 2023 年的 2.8 万亿元，长期占据 A 股市值榜首。

从经济逻辑来看，这一时期传统消费的繁荣，源于居民可支配收入增长带来的消费升级需求 ——2015-2023 年，国内居民人均可支配收入从 2.2 万元增长至 4.8 万元，年均增长 10.5%，中高收入群体对高端白酒的需求持续释放，贵州茅台的 “飞天茅台” 长期处于 “供不应求” 状态，终端价格较指导价溢价超 100%，这种供需关系支撑了其业绩与股价的长期增长。同时，在经济增速放缓的背景下，资本更倾向于选择 “盈利确定性高” 的消费龙头规避风险，贵州茅台的 “股王” 地位正是这种资本偏好的直接体现。

（二）现在：科技创新成经济转型 “核心引擎”，寒武纪契合产业方向

2023 年以来，中国经济进入 “高质量发展” 新阶段，传统消费产业增速逐步放缓（2024 年白酒行业增速降至 6%），而科技创新产业（如 AI、半导体、新能源）凭借 “高成长性、技术壁垒高、产业带动性强” 的特点，成为经济转型的 “核心引擎”。数据显示，2024 年国内高新技术产业增加值占 GDP 的比重达 18%，较 2020 年提升 5 个百分点；其中 AI 产业规模达 5000 亿元，年均增长 35%，算力需求更是以年均 50% 的速度爆发。

寒武纪作为国内 AI 芯片领域的稀缺标的，其核心业务（云端训练芯片、边缘推理芯片）直接切入 AI 产业的 “算力底座” 环节，完美契合科技创新驱动的经济转型方向。2025 年上半年，寒武纪实现营业收入 28.81 亿元，同比暴增 4347.82%，归母净利润 10.38 亿元，同比扭亏为盈 —— 这是寒武纪自 2020 年上市以来首次实现半年度盈利，标志着其技术商业化进入收获期。从经济贡献来看，寒武纪的芯片产品已应用于国内头部互联网企业（如百度、字节跳动）的 AI 大模型训练，以及新能源车企的自动驾驶系统，直接支撑了下游 AI 应用产业的发展，其产业带动效应远超传统消费单一品类。这种 “技术赋能下游、带动产业升级” 的特性，使其成为经济转型阶段资本市场追捧的核心标的，“股王” 地位的获得具备坚实的经济逻辑支撑。

二、逻辑二：资本流向 —— 从盈利确定性到成长确定性的估值偏好转变

A 股 “股王” 的更替，也是资本市场资金流向发生深层变化的结果：过去资本追逐 “盈利确定性”，贵州茅台凭借稳定的业绩成为首选；如今资本更看重 “成长确定性”，寒武纪的技术突破与商业化进展，使其获得更高的估值溢价。

（一）估值逻辑切换：从 “PE 锚定” 到 “PS 与成长预期结合”

在传统消费主导的时代，资本市场对企业的估值多以 “市盈率（PE）” 为核心锚定指标 —— 贵州茅台 2015-2023 年的动态 PE 长期维持在 25-35 倍区间，对应其 15%-20% 的净利润增速，估值与业绩增速基本匹配，属于 “价值型估值”。而在科技创新主导的时代，由于科技企业普遍具有 “前期高研发投入、盈利滞后但成长空间大” 的特点，传统 PE 估值已不再适用，资本市场转向以 “市销率（PS）、市值 / 研发投入比” 结合 “成长预期” 的估值模式。

以寒武纪为例，2025 年上半年其动态 PE 约为 180 倍，若按传统消费估值逻辑，这一数值显然过高；但从 PS 来看，其 PS 约为 60 倍，低于全球 AI 芯片龙头英伟达（PS 约 80 倍），且考虑到其营收 43 倍的同比增速，这一估值具备合理性。更重要的是，资本看重的是寒武纪的 “成长确定性”—— 根据行业预测，2025-2030 年全球 AI 芯片市场规模将从 1200 亿美元增长至 5000 亿美元，年均增速超 30%，而寒武纪作为国内少数具备自主研发 AI 芯片能力的企业，其市场份额有望从 2024 年的 8% 提升至 2030 年的 15%，成长空间明确。这种 “高成长预期” 使资本愿意为其支付估值溢价，而贵州茅台由于行业增速放缓（白酒行业 2025 年预计增速 5%），成长空间相对有限，估值天花板逐渐显现，2025 年上半年其动态 PE 已降至 28 倍，低于历史平均水平，股价增长缺乏动力。

（二）资金配置：全球资本增持中国科技资产，寒武纪成配置核心

从资金流向来看，2025 年以来，全球资本加速增持中国科技资产，尤其是具备核心技术的 AI、半导体企业，寒武纪成为资金配置的核心标的。数据显示，2025 年第二季度，香港中央结算有限公司（北向资金）增持寒武纪 2000 万股，持股比例从 3.5% 提升至 5.2%；华夏上证科创板 50 成份 ETF、易方达上证科创板 50ETF 等公募基金也大幅增持，合计增持规模超 50 亿元，寒武纪跻身科创板 50 指数前十大权重股。

与之形成对比的是，2025 年上半年北向资金净卖出贵州茅台 85 亿元，部分公募基金也下调了白酒板块的配置比例，从 2024 年的 15% 降至 2025 年上半年的 10%。这种资金配置的差异，本质上是 “成长确定性” 对 “盈利确定性” 的替代：在全球科技革命的背景下，资本更倾向于配置 “能参与全球技术竞争、具备长期成长潜力” 的科技企业，而传统消费企业由于 “市场空间相对饱和、全球化能力弱”，逐渐被资本边际减持。寒武纪作为国内 AI 芯片领域的 “稀缺标的”，自然成为全球资本布局中国科技产业的重要抓手，股价的上涨与 “股王” 地位的获得，是资金集中配置的必然结果。

（三）盈利质量验证：经营性现金流转正，成长确定性落地

资本对寒武纪 “成长确定性” 的认可，并非单纯依赖行业前景，而是有扎实的财务数据支撑 ——2025 年上半年，寒武纪经营活动现金净流入达 9.11 亿元，较上年同期的 - 6.31 亿元实现显著改善，经营性现金流转正意味着其盈利不再依赖政府补贴或投资收益，而是来自核心业务的真实销售，盈利质量得到实质性提升。

从现金流结构来看，寒武纪的现金流入主要来自下游客户的预付款与货款 ——2025 年上半年，其合同负债（预收款）达 15 亿元，同比增长 200%，反映出下游客户对其芯片产品的需求旺盛；同时，随着规模化生产的推进，其芯片产品的单位成本从 2024 年的 8000 元 / 片降至 2025 年上半年的 5000 元 / 片，毛利率从 35% 提升至 48%，盈利能力持续增强。这种 “营收高增长、现金流转正、毛利率提升” 的组合，验证了其成长逻辑的可持续性，进一步强化了资本对其 “成长确定性” 的信心，成为股价突破的关键催化剂。

三、逻辑三：产业变革 —— 从技术追赶到自主可控的国产替代突破

A 股 “股王” 的更替，还反映出中国产业发展从 “技术追赶” 到 “自主可控” 的深层变革。过去，贵州茅台的优势源于 “资源稀缺性”；如今，寒武纪的崛起则依赖 “技术自主可控”，这一转变背后是国产算力产业链的突破与政策红利的双重驱动。

（一）技术突破：从 “跟随创新” 到 “原始创新”，国产 AI 芯片打破垄断

在 AI 芯片领域，全球市场长期被英伟达、AMD 等国际巨头垄断，2024 年英伟达的全球市场份额达 70%，国内企业此前多处于 “跟随创新” 阶段，核心技术依赖国外授权。而寒武纪通过持续高研发投入，实现了从 “跟随” 到 “突破” 的跨越 —— 其最新推出的 “思元 590” AI 芯片，采用 7nm 先进制程，算力密度达 500TOPS/W，较英伟达同级别产品（A100）提升 40%，且支持多模态大模型（文本、图像、视频）的训练与推理，技术性能已接近国际一流水平。

从技术壁垒来看，寒武纪自主研发的 “指令集架构” 与 “AI 训练框架”，摆脱了对国外技术的依赖 —— 其指令集架构（Cambricon ISA）已通过国际标准认证，可兼容主流 AI 软件生态；AI 训练框架（Cambricon Framework）支持 TensorFlow、PyTorch 等主流深度学习框架，开发者无需修改代码即可直接使用，大幅降低了下游客户的迁移成本。这种 “硬件 + 软件” 的全栈式技术突破，使寒武纪在国产 AI 芯片领域形成了难以复制的竞争优势，也为国内 AI 产业摆脱 “卡脖子” 风险提供了核心支撑。

（二）政策红利：“人工智能 +” 行动落地，产业发展获强力支撑

产业变革的背后离不开政策的强力推动。2025 年 7 月，国务院印发《关于深入实施 “人工智能 +” 行动的意见》（以下简称《意见》），明确提出 “加快 AI 核心技术攻关，突破 AI 芯片、训练框架等关键环节，构建自主可控的 AI 产业生态”，并设立 “人工智能产业发展基金”，规模达 1000 亿元，重点支持 AI 芯片、算力基础设施等领域的研发与产业化。

《意见》的出台为寒武纪等 AI 芯片企业提供了多维度支持：在研发方面，企业可申请最高 5000 万元的研发补贴，寒武纪 2025 年上半年已获得研发补贴 1.2 亿元，占研发投入的 15%；在市场推广方面，政府推动 “AI + 制造”“AI + 医疗” 等场景的试点应用，寒武纪的芯片产品已入选 “国家级 AI 场景应用示范项目”，在新能源车企的自动驾驶系统与三甲医院的医学影像分析中实现规模化应用；在人才方面，政策为 AI 领域高端人才提供 “住房补贴、税收优惠” 等支持，寒武纪 2025 年上半年引进海外高层次人才 50 人，研发团队规模扩大至 1200 人，占员工总数的 70%。政策红利的持续释放，为寒武纪的技术突破与商业化落地提供了良好环境，加速了其产业地位的提升。

（三）产业链协同：国产算力生态成型，从 “单点突破” 到 “系统优势”

寒武纪的崛起并非孤立事件，而是国产算力产业链 “从单点突破到系统优势” 的缩影。目前，国内已形成 “芯片设计（寒武纪、华为昇腾）— 晶圆制造（中芯国际）— 封装测试（长电科技）— 算力应用（百度、字节跳动）” 的完整产业链，各环节协同发展，逐步构建起自主可控的算力生态。

例如，中芯国际为寒武纪提供 7nm 晶圆代工服务，良率从 2024 年的 60% 提升至 2025 年的 85%，保障了芯片的稳定供应；长电科技的先进封装技术，使寒武纪芯片的性能提升 20%，功耗降低 15%；百度则基于寒武纪芯片构建了 “文心一言” 大模型的训练集群，算力成本较使用英伟达芯片降低 30%。这种产业链协同效应，使国产算力产品的综合竞争力持续提升，2025 年上半年国内 AI 芯片市场的国产替代率从 2024 年的 15% 提升至 25%，寒武纪作为产业链核心环节，直接受益于这一趋势，市场份额快速扩大。

四、总结：“股王” 更替背后的资本市场范式转变

A 股 “股王” 从贵州茅台到寒武纪的更替，本质上是资本市场估值范式从 “消费价值导向” 向 “科技成长导向” 的转变，反映出中国经济、资本与产业的深层变革。这一转变并非短期现象，而是长期趋势的开始：随着科技创新持续成为经济增长的核心动力，资本对科技企业的配置比例将进一步提升；国产产业链的自主可控突破，将为更多科技企业提供成长空间；政策对 AI、半导体等领域的支持，也将持续释放红利。

未来，A 股市场的 “股王” 争夺可能更多集中在科技领域，但需注意的是，科技企业的高成长往往伴随着高波动，投资者需理性看待估值与业绩的匹配度，避免盲目追高。同时，贵州茅台等传统消费龙头虽失去 “股王” 地位，但仍具备 “盈利稳定、分红可靠” 的特点，在资产配置中仍将扮演 “压舱石” 角色，资本市场将形成 “科技成长与消费价值并存” 的多元化估值生态。

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