八马茶业赴港 IPO：三大悬念待解

在资本市场的激烈角逐中，八马茶业的身影备受瞩目。2025 年 7 月 17 日，中国证监会国际合作司发布了八马茶业股份有限公司的《境外发行上市及境内未上市股份 “全流通” 备案通知书》，这一消息犹如一颗投入资本市场湖面的石子，激起层层涟漪，意味着八马茶业已具备进入港交所聆讯环节的资格。备案信息清晰显示，八马茶业计划于香港联合交易所发行不超 2913.34 万股境外上市普通股，与此同时，106 名股东所持 4398.69 万股境内未上市股份，也将转为境外上市股份并流通。

然而，同样在 7 月 17 日，八马茶业于今年 1 月 17 日向港交所递交的招股书却失效了。回溯港交所 2023 年 3 月实施的新规，内地企业赴港上市可先向港交所递表，而后向中国证监会申请备案，只有拿到 “备案通知书” 后，方能进入聆讯环节。由此可见，八马茶业在 1 月 17 日递交港股 IPO 申请时，尚未获得证监会的 “全流通” 备案通知书，这就导致其无法进入聆讯环节，招股书也因超过 6 个月有效期而自动失效。不过，已获得备案的八马茶业在进入聆讯前，只需在未来 3 个月内更新财务数据及补充最新资料后重新提交申请，便可延续审核流程。虽然取得中国证监会备案，意味着八马茶业已跨过境内监管最关键的一道关口，但它接下来的上市进程，仍存在三大悬念亟待解开。

合规悬念：过往阻碍是否已彻底扫清？

八马茶业的上市之路堪称曲折，犹如一部充满起伏的商业传奇。早在 2013 年，八马茶业便怀揣着在深交所中小板上市的梦想，积极筹备，然而，事与愿违，在 2015 年 12 月，它选择挂牌新三板。到了 2018 年 4 月，八马茶业又主动摘牌，再次踏上寻求在创业板和主板上市的征程。

2021 年 4 月，八马茶业向深交所申请 IPO，自此便迎来了深交所的三轮问询。问询内容涵盖多个关键领域，其中研发投入太少、企业创新不足等问题，如同一把把利剑，直指八马茶业的发展痛点。面对深交所的犀利问询，八马茶业积极回应，试图展现企业的优势与潜力，但最终，在 2022 年 5 月，因 “与创业板定位不匹配”，八马茶业无奈主动退出。

仅仅三个月后，不服输的八马茶业再次提交深交所主板上市申请。然而，2023 年 1 月 12 日，中国证监会就其 IPO 申请发布了近 2 万字的反馈意见，共计提出 46 个具体问题。这些问题涉及一致行动人认定、销售费用高企、微商城员工代客下单、产品价格波动、关联交易等多个核心领域。其中，证监会特别要求公司披露实控人、董监高及其亲属控制的多家企业与八马茶业之间的交易详情，并对这些关联方是否为八马茶业专设、是否存在利益输送行为提出了质疑。面对证监会的严格审核，八马茶业虽全力应对，但最终在 2023 年 9 月，以 “监管环境变化” 为由，撤回上市申请。

回顾八马茶业在 A 股上市的历程，每次都止步于问询环节。如今，转战港交所，其能否成功上市的关键便在于，之前阻碍它上市的问题，特别是关联交易问题，是否已经彻底得到解决。

先看关联交易问题，这一直是八马茶业上市路上的一块 “绊脚石”。据招股书披露，2020 年其关联交易金额约 3 亿元，其中 2.2 亿元由王文彬等人提供的担保。在与八马茶业存在重大交易的关联方中，逾 60% 与控股股东或其家族近亲成员相关。例如，广西九云、江西优源等加盟商均由王家亲属实际控制，甚至一线员工的配偶也出现在大客户名录中。在加盟商体系中，关联交易的痕迹也十分明显，王氏家族成员及公司前员工运营的加盟商相当活跃。根据招股书，截至 2024 年 9 月底，公司有 77 家加盟商是由前员工或其控制的公司运营，合计经营着 300 家门店。2022 年、2023 年与 2024 年前三季度，八马茶业向前员工加盟商销售的收入分别为 0.93 亿元、1.05 亿元与 0.84 亿元，占公司同期总收入比重的 5.1%、5.0% 及 5.1%。在之前的 A 股问询函中，证监会曾对这些密切关联关系提出了 “是否存在利益输送”“是否构成专设销售平台” 等关键性疑问，而这些疑问也成为导致八马茶业撤回上市申请的重要因素。如今，八马茶业再次冲击资本市场，能否彻底厘清关联交易，实现公允定价，仍有待市场的检验。

此外，八马茶业复杂的姻亲资本网络也引发了广泛关注。王文彬之女王佳琳嫁与七匹狼（002029.SZ）实控人之子，七匹狼通过泉州百应持股八马茶业 2.61%；王文彬之子王焜恒娶安踏（2020.HK）创始人之女，安踏系与八马茶业存在茶叶采购、场地租赁等交易；王文彬之另一女王佳佳与江苏高力控股集团继承人联姻，该集团虽未直接持股，却通过供应链合作与八马茶业深度绑定。尽管 2018 至 2020 年八马茶业向七匹狼、安踏系的销售金额仅十余万元，但这种复杂的姻亲关系，仍不可避免地引发了利益输送的质疑，而这也一直是证监会此前审核的重点内容。在即将进入港交所聆讯环节之际，八马茶业之前阻碍上市的问题是否已完全解决，仍然充满悬念。

程序悬念：后续关卡能否顺利通过？

从上市条件的客观数据来看，八马茶业已基本满足港交所主板上市的要求。财务数据显示，八马茶业 2022 年至 2023 年归母净利累计达 3.72 亿元，2024 年前三季度盈利 2.08 亿元，这一盈利水平远超港交所 “盈利测试” 的要求。在营收方面，2023 年营收 21.22 亿元，2024 年前三季度营收 16.47 亿元，结合其在行业内的领先地位，其市值大概率能满足 5 亿港元的底线要求。

在其他核心要求上，八马茶业同样表现出色。在营业记录方面，公司有着多年的稳健经营历史；管理层稳定性上，近 3 年未出现重大变更；独立董事数量也符合 “至少 3 名并占董事会成员至少三分之一” 的标准。在公众持股方面，其计划发行不超过 2913.34 万股境外上市普通股，加上 106 名股东将 4398.69 万股内资股转换为 H 股并在二级市场流通，合计可交易股份占发行后总股本的 25.1%。新股发行后，八马茶业有望满足 “公众持股比例不低于 25%” 且 “股东人数不少于 300 名” 的要求。

然而，满足了这些客观条件，并不意味着八马茶业赴港上市之路就会一帆风顺。对八马茶业而言，证监会备案仅是赴港上市的 “通行证”，后续还有诸多流程等待着它。其中，至少需要闯过四个关键关卡。

第一步是递交上市申请，即向港交所提交包含招股书、财务报告等核心文件的 A1 表格。值得注意的是，由于八马茶业的港股招股书已期满失效，需在未来三个月内更新财务数据重新提交，这就要求其团队高效协作，尽快完成申请材料的更新工作，确保上市进程不受过多延误。

第二步是聆讯环节，这无疑是最关键的考验之一。在聆讯中，上市委员会会就业务可持续性、关联交易细节、合规风险等核心问题进行深入问询。八马茶业若不能对这些问题给出充分、合理的答复，可能被要求补充材料，甚至面临暂缓上市的风险。并且，若未在 6 个月内完成聆讯，备案文件将失效。鉴于八马茶业过往在 A 股上市时关联交易等问题曾引发关注，在此次聆讯中，若被问及关联交易细节、业绩增长可持续性、在茶行业中的竞争优势等问题，其能否给出令监管层满意的答复，将成为流程推进的关键。

第三步是路演与配售，在此阶段，企业需向潜在投资者充分推介自身价值，精准确定发行规模与定价区间。对于八马茶业来说，这一环节充满挑战。因为相较于科技、消费等热门赛道，传统茶企的商业模式相对复杂，投资逻辑需要更精准、清晰地传递给国际资本。八马茶业需要展现出自身在品牌建设、供应链管理、市场拓展等方面的独特优势，吸引投资者的目光。

第四步是公开招股与挂牌，完成散户认购后确定最终发行价，正式在港交所挂牌。港交所对信息披露的要求极为严格，任何信息不对称或披露不充分，都可能对上市进程产生负面影响。八马茶业在整个过程中，必须确保信息披露的准确性、完整性与及时性，以维护投资者信心，保障上市的顺利进行。

发行悬念：以何吸引投资者青睐？

对于八马茶业而言，上市并非终点，而是新的起点。上市之后，能否募集到预期金额的资金，并获得投资者的持续青睐，都是未知数。

传统茶叶行业在资本市场的资本化程度非常低，A 股至今还没有一家上市茶企，港股也仅有两家上市茶企。过去 3 年，整个行业的融资事件屈指可数，2024 年仅有两宗，分别为福建茶企闽东红和袋泡茶品牌茶里。然而，中国茶叶消费市场规模却十分庞大，弗若斯特沙利文数据显示，2024 年中国茶叶内销市场规模达 3400 亿元，全产业链规模更是高达 1.1 万亿元。

茶叶行业虽然市场广阔，但也存在诸多问题，让资本市场望而却步。一方面，茶叶产品、品质及价格不透明。不同产地、品种、等级的茶叶，价格差异巨大，且缺乏统一的标准来衡量，消费者难以准确判断茶叶的真实价值，这也增加了投资者对行业风险的担忧。另一方面，产区及茶品类众多，且难以标准化。中国茶叶产区分布广泛，每个产区都有其独特的茶叶品种和制作工艺，要实现标准化生产和管理难度极大，而标准化恰恰是资本市场所偏好的可复制、规模化发展的基础，这种天然矛盾使得茶叶行业在资本市场的发展面临重重困难。

此外，茶叶渠道模式传统。线下门店与经销商仍是主流销售渠道，线上渗透率较低。线下渠道的拓展需要大量资金投入，且受地域限制明显，难以实现快速扩张，这与资本所期待的轻资产、高周转模式相去甚远。传统茶企即便成功上市，在吸引投资者方面也面临诸多挑战。八马茶业作为传统茶企的代表，虽然在行业内具有一定的规模和品牌影响力，但在赴港上市后，如何在资本市场中脱颖而出，吸引投资者的资金，仍然是一个亟待解决的问题。它需要向投资者清晰展示自身的核心竞争力，如独特的品牌文化、高效的供应链体系、创新的营销模式等，以打消投资者的顾虑，赢得市场的认可。

八马茶业在赴港 IPO 的征程中，虽然已经取得了证监会备案这一重要阶段性成果，但合规、程序、发行等方面的悬念，仍如悬在头顶的达摩克利斯之剑。对于有志于深入了解企业资本运作与 IPO 上市流程的人士，企业资本运作与 IPO 上市实务研修班（点击查看详情：https://www.bjs.org.cn/cc/16514/703.html）提供了一个系统学习的优质平台，助力企业管理者及相关从业者掌握资本运作与上市的关键要点与实战技巧。

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