镁信健康勇闯港交所：战略亏损下的健康险生态突围

在国内健康险市场加速扩容的背景下，镁信健康向港交所递交的招股书引发行业广泛关注。作为国内领先的医疗健康保障服务平台，其 2024 年录得 8.3 亿元的净亏损，这一 “战略亏损” 状态与快速增长的营收形成鲜明对比 —— 同期营收达 37.6 亿元，同比增长 42%。这种 “以亏损换规模” 的发展模式，既是互联网医疗企业跑马圈地的常见策略，也折射出健康险服务领域在获客成本高企、盈利周期漫长等行业共性问题下的生存现状。镁信健康的港交所闯关之路，不仅是对其商业模式可持续性的检验，更将为健康险科技行业的资本化路径提供重要参考。

业务模式：连接 “支付方” 与 “医疗端” 的生态枢纽

镁信健康的核心定位是健康险产业链的 “中间服务商”，通过连接保险公司、药企、医疗机构与患者，构建 “支付 + 服务” 的闭环生态。其业务主要分为三大板块：创新支付服务、药品福利管理（PBM）、健康管理服务，2024 年三大板块收入占比分别为 58%、32%、10%，形成多元化的收入结构。

创新支付服务是其起家业务，也是营收主力。该业务通过与保险公司合作开发 “惠民保”“特药险” 等产品，解决患者在高额医疗费用上的支付难题。截至 2024 年末，镁信健康已参与全国 28 个省市的 “惠民保” 项目，覆盖参保人群超 3000 万，其中为癌症、罕见病等重症患者提供的特药支付服务，2024 年处理理赔金额达 15 亿元，赔付时效较传统保险缩短 50%。这种模式既帮助保险公司拓展下沉市场，又提升了高价值药品的可及性，形成多方共赢的格局。

药品福利管理（PBM）业务展现出强劲增长潜力。通过与 200 余家药企达成合作，镁信健康建立起覆盖 1.2 万种药品的采购网络，为保险公司与企业客户提供药品目录设计、处方审核、药品配送等全流程服务。2024 年该业务收入 12 亿元，同比增长 67%，其中国家医保谈判药品的配送覆盖率达 92%，帮助参保患者实现 “药品直付到家”，用药依从性提升 35%。这种深度介入药品流通环节的能力，成为其区别于传统保险中介的核心竞争力。

健康管理服务则作为生态补充，通过线上问诊、慢病管理、健康档案等服务提升用户粘性。2024 年其平台累计注册用户达 870 万，其中付费会员占比 18%，会员年均消费达 680 元，主要集中在体检套餐、慢病管理等场景。尽管该业务当前收入占比不高，但为其他业务提供了重要的用户入口，2024 年通过健康管理服务转化的保险付费用户达 120 万，转化率较行业平均水平高 20 个百分点。

战略亏损的成因：高投入下的规模扩张逻辑

镁信健康的亏损状态与其 “重投入、抢份额” 的发展战略直接相关。2024 年 8.3 亿元的净亏损中，销售费用占比达 65%，主要用于 “惠民保” 项目的推广、用户获取与线下服务网络建设。为快速占领市场，其在 2024 年新增 15 个城市的 “惠民保” 合作项目，单项目平均投入超 2000 万元，包括补贴保费、线下咨询点建设等，这种 “贴钱换规模” 的策略虽使参保人数增长 40%，但也显著推高了销售费用率 ——2024 年销售费用占营收比重达 38%，较 2021 年的 25% 提升 13 个百分点。

研发投入的持续增加也是亏损的重要原因。为构建技术壁垒，镁信健康在 AI 核保、区块链理赔等领域加大投入，2024 年研发费用达 4.2 亿元，占营收比重 11%，较行业平均的 8% 高出 3 个百分点。其自主研发的 “智能核保系统” 可实现 90% 的保单自动化审核，核保效率提升 8 倍；“区块链理赔平台” 使理赔数据篡改风险降至零，相关技术已向 3 家保险公司输出，形成技术变现的雏形。但短期来看，研发投入的回报周期较长，加剧了利润压力。

资产负债表的结构也反映出其扩张模式的特点。2024 年末，镁信健康的应收账款达 9.7 亿元，主要为保险公司的保费分成与药企的服务费用，账期平均达 90 天，较 2021 年延长 30 天，这导致其经营活动现金流净额为 - 5.2 亿元，与净利润的缺口进一步扩大。同时，为支撑业务扩张，其通过股权融资累计获得 35 亿元资金，截至 2024 年末现金及等价物余额为 18 亿元，为其持续亏损提供了缓冲空间，但也使净资产收益率（ROE）长期为负，2024 年 ROE 为 - 18%。

港交所上市的核心挑战与市场关注焦点

镁信健康的 IPO 申报材料披露后，资本市场的关注点主要集中在盈利前景、行业竞争与合规风险三大方面。盈利预测的可信度是首要争议点，招股书显示，其计划通过 “规模效应降低单位成本 + 高毛利 PBM 业务占比提升” 实现 2026 年盈亏平衡，但这一目标面临不确定性。某投行测算显示，若健康险参保人数增速低于 30%，或 PBM 业务毛利率维持在当前的 22% 水平，其盈亏平衡时间可能延后至 2028 年。

行业竞争的加剧也引发担忧。当前国内健康险科技领域已有平安健康、水滴公司等上市公司，且互联网巨头如阿里健康、京东健康也在加速布局。2024 年，镁信健康在创新支付领域的市场份额为 12%，低于平安健康的 18%；在 PBM 领域，其与国药控股旗下的国药控股医疗健康产业有限公司形成直接竞争，后者凭借更强的药品供应链能力，在公立医院渠道的覆盖率达 75%，远超镁信健康的 45%。这种竞争格局可能压缩其市场空间与利润水平。

合规风险是另一大挑战。健康险服务涉及医保政策、数据安全等多个监管领域，2024 年实施的《互联网保险业务监管办法》要求平台具备 “保险中介牌照 + 医疗资质” 的双重资质，镁信健康虽已取得相关牌照，但部分合作医疗机构的执业资质审核曾被监管部门责令整改，2024 年因此产生的罚款达 2300 万元。此外，用户健康数据的收集与使用需符合《个人信息保护法》，其平台累计存储的 870 万用户健康档案，一旦发生数据泄露，可能面临高额处罚与声誉损失。

行业前景与转型机遇

国内健康险市场的扩容为镁信健康提供了长期发展空间。国家医保局数据显示，2024 年商业健康险保费收入达 8200 亿元，同比增长 15%，其中普惠型健康险（如 “惠民保”）保费突破 500 亿元，近三年复合增长率达 60%。同时，随着人口老龄化与慢性病发病率上升，居民对 “医保外” 医疗费用的保障需求日益增长，预计 2026 年健康险科技市场规模将突破 2000 亿元，为行业参与者提供广阔增量。

差异化竞争是镁信健康的破局关键。其可依托与上海医药的股东关系（上海医药持有其 19% 股权），深化在药品供应链上的协同，例如优先获得创新药的特药险合作资格，2024 年其与上海医药联合推出的 “CAR-T 疗法保险”，覆盖国内已上市的 6 款 CAR-T 产品，市场占有率达 80%，这种股东资源带来的优势难以被竞争对手复制。

国际化经验的借鉴也将助力转型。美国 PBM 巨头 CVS Health 通过 “保险 + pharmacy + 健康管理” 的生态模式，实现了 30% 以上的毛利率，其核心在于通过药品采购规模压低成本、通过健康管理降低赔付率。镁信健康已开始试点类似模式，2024 年在杭州落地的 “健康保险 + 社区药房 + 线上问诊” 闭环项目，使参保用户的年均医疗支出下降 18%，相关经验若能全国推广，将显著提升其盈利潜力。

镁信健康的港交所上市之旅，是健康险科技企业在 “规模与利润”“短期与长期” 之间寻求平衡的缩影。其 8.3 亿元的战略亏损既是扩张的代价，也是构建生态壁垒的必要投入。若能借助上市募资优化成本结构、强化技术优势，有望在健康险市场的黄金发展期占据有利地位。对于希望通过资本市场实现跨越式发展的健康险科技企业，企业资本运作与 IPO 上市实务研修班 将提供盈利模型设计、合规管理、投资者关系维护等方面的专业指导，助力企业在资本化进程中少走弯路。

免责声明：本文内容基于公开资料整理，不构成任何投资建议。版权属于原作者，如有侵权请及时联系我们删除。