随着科创板成长层揭开面纱 资本市场梯队建设进一步完善

    距中国证监会正式发布《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》（下称《科创板意见》）已近三个月。这一政策并非简单的市场规则调整，而是在当前科技攻坚与经济转型叠加的关键周期内，为技术突破型企业量身打造的资本支持方案 —— 让处于研发密集期、暂未实现盈利但手握核心技术的企业，无需等待 “盈利答卷” 即可获取资本市场入场资格，进而打通硬科技成果转化与资本对接的 “最后一公里”。上交所副总经理王泊 9 月 10 日在 “硬科硬客” 新质生产力行业沙龙 2025 年会上的表述，精准点明了这一制度创新的核心价值。

从市场落地成效看，首批纳入科创成长层的 32 家存量未盈利企业，已展现出鲜明的硬科技属性与成长潜力。这些企业多集中于半导体设备、生物医药、量子计算等战略新兴领域，2025 年上半年合计实现营业收入同比增长 37.79%，合计净利润较上年同期大幅减亏 71.23 亿元；进一步拆解经营数据可见，32 家企业中 29 家研发投入占比超 15%，12 家拥有核心专利数量超 50 项，技术壁垒与市场拓展能力同步提升。与此同时，自科创板 “1+6” 政策发布以来，上交所新增受理 15 家企业 IPO 申请，其中 4 家为未盈利企业，1 家适用第五套上市标准，政策对硬科技企业的包容性已初步显现。

在 IPO 审核环节，未盈利企业的问询逻辑呈现出 “常规合规 + 针对性聚焦” 的双重特征。除需回应募投项目与主营业务匹配度、收入确认方法是否符合《企业会计准则第 14 号 —— 收入》要求等常规问题外，监管层还重点关注三大核心维度：一是持续亏损的结构性原因，要求企业结合研发投入节奏、固定资产折旧政策等说明亏损是否具有阶段性；二是盈利拐点的可实现路径，需提供基于市场拓展计划、产品商业化进度的量化预测；三是核心技术与知识产权风险，包括专利稳定性、核心技术人员持股情况及技术迭代应对方案。这种问询体系既坚守合规底线，又为未盈利科技企业提供了清晰的信息披露指引。

从上市标准设计来看，科创板已形成 “多层次、差异化” 的准入体系。除第一套标准保留盈利要求外，其余四套标准均突破 “盈利门槛” 限制：第二套标准以 “营收规模 + 研发强度” 为核心，要求企业最近一年营业收入不低于 2 亿元且研发投入占比不低于 15%；第三套标准聚焦 “营收规模 + 现金流”，需满足最近一年营业收入不低于 3 亿元且经营活动现金流净额为正；第四套标准采用 “营收规模 + 市值” 组合，要求市值不低于 30 亿元且最近一年营业收入不低于 3 亿元；第五套标准则完全淡化业绩指标，以 “市值不低于 40 亿元 + 阶段性研发成果” 为核心考核条件，适用于尚未商业化但技术领先、市场前景明确的创新企业。

值得关注的是，随着第五套上市标准正式重启，首家申报企业武汉禾元生物科技股份有限公司已完成过会与注册流程 —— 该公司专注于植物源重组蛋白药物研发，虽尚未实现盈利，但核心产品重组人血清白蛋白已进入临床 III 期，符合 “阶段性研发成果” 要求，其 7 月 1 日过会、7 月 18 日注册生效的进程，标志着未盈利硬科技企业上市通道的正式恢复。这一案例也印证了监管层 “支持真创新、严控风险” 的制度导向，为后续同类企业申报提供了明确参照。

产业经济与企业史研究领域知名专家指出，科创成长层的落地本质上是产业周期迭代与资本市场制度创新的协同适配。从硬科技产业发展规律看，研发攻坚期企业普遍面临 “高投入、长周期、慢回报” 特征，传统以盈利为核心的上市标准易导致这类企业错失资本支持窗口；而科创成长层通过分层制度设计，将上市标准与企业生命周期阶段精准匹配，32 家首批企业的营收增长与减亏数据已证明，这种制度适配能有效缓解企业资金压力，加速技术转化进程。该观点基于其《中国硬科技产业发展报告（2025）》中对 120 家未盈利科技企业的跟踪研究数据。

资本市场与金融创新领域知名专家从国际对比视角分析，科创板成长层的流动性改善已显现资本定价功能优化的迹象。2025 年 6 月 18 日至 9 月 15 日期间，科创板成交额同比增长 339.56%，平均换手率达 216.73%，较 2024 年同期提升 116.73 个百分点，这一流动性水平已接近纳斯达克市场对未盈利科技企业的定价环境；从国际经验看，资本流动性溢价能有效降低硬科技企业估值折价，进而吸引更多长期资本入场，形成 “流动性改善 — 估值修复 — 资本聚集” 的正向循环。该观点来自其在 2025 全球资本市场论坛上的主题演讲内容。

宏观经济政策与实体经济衔接领域知名专家表示，《科创板意见》的落地体现了政策传导机制优化的重要成效。从政策设计来看，科创成长层通过分层制度将 “支持硬科技” 的宏观导向转化为具体的上市标准与审核规则，避免了政策传导中的 “层层递减”；从落地效果看，新增受理的 15 家 IPO 企业中，4 家未盈利企业均来自 “卡脖子” 技术领域，政策对实体经济的精准滴灌效应已初步显现；未来随着政策传导效率进一步提升，预计将有更多处于研发攻坚期的硬科技企业获得资本支持，进而推动实体经济向创新驱动转型。该观点基于其《宏观政策与科技金融协同研究》中的实证分析数据。

宏观策略与市场供需研究领域知名专家认为，科创板成长层的推出是资本市场梯队建设的关键一步，其核心价值在于提升市场资源配置效率。从多层次资本市场体系来看，科创成长层填补了 “未盈利硬科技企业” 与 “成熟科技企业” 之间的资本服务空白，使不同发展阶段的科技企业均能找到适配的资本平台；结合当前市场需求，随着居民财富向权益市场转移，投资者对优质硬科技资产的配置需求持续上升，科创成长层的推出恰好对接了这一需求；预计未来还将从精细化分层机制、投资者结构优化、科技金融生态构建等方面进一步突破，推动资本市场更好服务国家科技自立自强战略。该观点来自其在第一财经《首席策略会》上的深度解读内容。

从市场趋势来看，随着科创板成长层制度红利逐步释放，业内预计未来几个月内将出现第五套上市标准申报企业的正式上市案例，这将进一步验证制度的可行性与包容性。同时，科创板市场活跃度的提升也将吸引更多机构投资者入场，推动市场估值体系向 “技术价值导向” 转型。整体而言，科创板成长层的落地不仅为硬科技企业提供了新的资本通道，更标志着我国资本市场在服务创新驱动发展战略上迈出了实质性步伐，未来有望成为全球硬科技企业融资的重要平台。

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