从颜料到光刻机：联合化学的半导体跨界豪赌

2025 年上半年的 “A 股涨幅王” 联合化学，以一场出人意料的跨界投资引发市场震动。这家主营偶氮类有机颜料的化工企业，宣布向成立仅四个月、净资产为负、尚未开展实际业务的卓光芮科技增资 1.2 亿元，切入光刻机研发领域。尽管标的公司现状存疑，但联合化学的决策并非偶然 —— 从暂缓有机颜料募投项目，到布局光刻胶，再到进军光刻机，这家 “涨幅王” 正在下一盘半导体跨界的大棋。
跨界逻辑：从光刻胶到光刻机的产业链延伸
联合化学的半导体布局呈现 “阶梯式推进” 特征。2025 年 4 月，其暂缓 “年产 8000 吨有机颜料生产项目” 与 “研发中心建设项目”，这两个募投项目的投资进度仅 0.11% 和 0.32%，显示出对传统主业的战略收缩。5 月，公司联合设立启辰半导体，聚焦苯乙烯类光刻胶单体研发，切入半导体材料领域。而此次增资卓光芮，则是从 “材料” 向 “核心设备” 的跨越，试图打通光刻胶与光刻机的产业链关联。
这种延伸的背后，是技术协同的考量。联合化学表示，公司在精细化工合成、表面处理等领域的经验，与电子化学品存在技术共通性。光刻胶作为光刻机的配套材料，与光刻机的研发存在 “设备 - 材料” 的联动需求，布局光刻机可增强其在半导体产业链中的话语权。更重要的是，国产光刻机与光刻胶均处于 “卡脖子” 领域，政策支持力度大，市场空间广阔 —— 据测算，全球光刻机市场规模 2025 年将突破 200 亿美元，国内自给率不足 5%，替代潜力巨大。
标的价值：ASML 前员工与技术蓝图的吸引力
卓光芮的核心吸引力，在于其创始人高安的行业背景。公开资料显示，高安 2010-2018 年任职于 ASML，参与 EUV 和 DUV 光刻机研发，具备国际先进的研发理念，这成为联合化学下注的关键依据。尽管卓光芮尚未开展业务，但其全资子公司罡景光学已在投影式曝光机光学部件领域布局，2024 年参保人数 79 人，拥有 “晶圆预对准装置校准” 相关专利，显示出一定的技术储备。
增资协议中的 “阶梯式激励条款”，进一步强化了技术落地的预期。协议约定，若 12 个月内研发出 α 样机、18 个月内出 β 工程机、24 个月内出 γ 产品机，核心团队将分别获得 3%、4%、5% 的股权激励。这种与研发进度挂钩的设计，既彰显了对高安团队的信心，也为标的公司设定了明确的技术里程碑。
从估值看，卓光芮增资后 19.3548% 股权对应 1.2 亿元，整体估值约 6.2 亿元。这一估值虽高于初创公司平均水平，但考虑到光刻机研发的技术壁垒与高安团队的行业经验，市场将其解读为 “对技术潜力的溢价”。联合化学证券部负责人强调，此次投资经过券商调研，估值具有合理性，且属于财务投资与战略布局的结合。
风险隐忧：标的现状与跨界挑战
卓光芮的基本面数据引发市场担忧。截至 2025 年 5 月 31 日，其净资产 - 4147.22 万元，营业收入为零，上半年净利润亏损 2516.88 万元，亏损规模持续扩大。作为一家成立仅四个月的公司，其研发能力、资金消耗速度、技术转化周期均存在不确定性。光刻机作为 “现代工业皇冠上的明珠”，研发周期长、投入大，ASML 的 EUV 光刻机研发耗时数十年，联合化学能否通过投资初创公司实现突破，仍是未知数。
联合化学自身也面临跨界管理的考验。公司传统主业为有机颜料，2024 年颜料业务占比 96.98%，缺乏半导体设备研发与管理经验。尽管股价上半年上涨 440.88%，但业绩支撑主要来自传统业务 ——2024 年营收 5.35 亿元，同比增长 24.80%；净利润 5643 万元，同比增长 66.81%，半导体业务尚未贡献收入，短期内难以支撑高估值。
市场对此次投资的反应分化。部分投资者认为，联合化学借助半导体概念炒作股价；也有观点认为，若卓光芮研发成功，公司将实现从传统化工向高科技企业的转型，获得估值重塑机会。这种分歧反映了跨界投资的高风险与高收益特征。
战略意图：IPO 目标下的长期布局
联合化学与卓光芮的协议中，隐含着清晰的资本化路径。双方约定，若卓光芮 2030 年 12 月 31 日前未进入 IPO 申报程序，联合化学有权收购其他股东股权。这一条款显示，联合化学的投资并非单纯的财务行为，而是着眼于标的公司的长期资本化，通过孵化半导体资产实现自身业务的价值重估。
这种模式在半导体行业并不罕见。国内多家企业通过投资初创公司切入核心领域，借助团队经验与政策红利加速突破。卓光芮的 α、β、γ 样机研发目标，与 IPO 时间节点形成联动，若能按计划推进，将为联合化学带来资产增值与业务转型的双重收益。
行业启示：跨界布局中的资本与技术平衡
联合化学的案例折射出传统企业转型半导体的共性困境：技术壁垒高，光刻机研发涉及光学、机械、控制等多学科，非短期投入可突破；资金消耗大，ASML 每年研发投入超 20 亿欧元，初创公司需持续输血；人才稀缺，高端研发人才集中在国际巨头，国内团队建设难度大。
对此，行业通常的解决方案是 “聚焦细分”，如专注光刻机某一核心部件，而非整机研发。联合化学若想降低风险，或许可推动卓光芮与启辰半导体协同，先从光刻机光学部件切入，与自身光刻胶业务形成互补，再逐步向整机拓展。
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